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Freehold解释了什么是房地产债务

来源:   2020-08-24 17:08:46

世界银行估计,由于当前局势,2020年几乎93%的国家将面临人均经济收缩。这场危机影响了商业,导致全球经济活动停滞。然而,尽管一些业务受到干扰,但其他业务无疑将在危机后的复苏中蓬勃发展。

对于那些寻求具有一定资本稳定性的固定收入流的投资者来说,这已变得更加困难,利率已被进一步压低,一些公司的盈利前景尚不明朗。通胀后定期存款的投资者回报率现在为负。

在不确定时期,我们倾向于转向高质量或进一步提高资本堆栈,以实现资本稳定并提供具有吸引力的风险调整后的回报。

什么是房地产债务?

房地产债务是指贷款人提供资金以购买房地产资产,或开发或重新开发房地产。在Freehill的案例中,贷款人是基金组织。作为提供资金的回报,基金(最终是投资者)获得贷款利息,利息可以按月、按季度支付,也可以资本化并在贷款期限结束时支付。

资产的价值(即贷款的安全性)是如何根据资产类型来确定的。如果贷款只是用于购买土地,则以该土地的当前价值为担保。然而,建设或再开发贷款通常以项目的最终价值作为担保。最终价值包括用于融资的改善。

对于为住宅开发、土地收购或建设融资的贷款,优先担保的第一抵押贷款(这是我们的重点领域)的加权贷款与价值比率(LVR)往往在40%至60%之间,借款人每年的毛利率成本在8%至12%之间。

在资助购买商业物业(如办公大楼或零售中心)的情况下,贷款以该资产的市场价值作担保,而利息则以标的资产的租金支付。银行仍是商业地产的积极贷方,因此非银行机构通常会在贷款与价值比率被拉长(这意味着比率超过65%)或资产被重新定位时为商业资产提供融资。

房地产债务投资增长背后的驱动因素

从历史上看,多数房地产开发商会通过传统银行为其项目获得融资,这导致银行在该行业占据主导地位。当时,通过非银行贷款机构获得融资的选择很少。

自全球金融危机以来,房地产债务作为一种资产类别的重要性有所上升。这种增长(目前仍在持续)可以归因于一个简单的供需方程,其中涉及一个关键因素——银行正面临来自APRA的压力,要求它们减少住宅开发贷款敞口。

以全球标准衡量,澳大利亚的非银行金融部门仍然相对较小。不过,Freehold估计,目前非银行部门在澳大利亚房地产债务交易中投资了约100亿美元。这个数字不包括大型超级基金和规模较大的离岸基金的直接投资。

如下图所示,2013年至2016年12月,澳洲银行在房地产开发方面的风险敞口有所减少,但随后又有所回升,并稳步增加。从2017年开始,亚太地区对房地产开发实施的限制的影响很明显。这一趋势预计将持续到当前局势的恢复期。

银行已减少了对房地产债务的敞口,主要是通过增加开发商获得融资所需的条件或“门槛”。例如,自apla实施限制以来,银行对开发商的股权要求已经翻了一番(见下表),除此之外,对项目的预售债务要求也大大提高。

房地产债务中的有价证券有哪些例子?

一般来说,投资者在投资时有两种选择。投资者可以通过单位信托或债券进行投资。两者之间的关键区别在于,单位信托的投资者能获得该信托在每个财政年度产生的100%的净收入。然而,收入可能会波动,回报也不是固定的。

对于债务票据,投资者可以获得扣除基金经理或发行人保证金的固定回报。在房地产债务中,这种差额通常是可观的,并不能让投资者清楚地看到总利息或投资者承担的潜在风险。

在房地产债务中,贷款和项目发起人的基本质量可能有很大差异。根据贷款或项目的规模,不动产将市场分成三部分。

根据我们的经验,在贷款在200万到750万美元之间的小型市场中,项目赞助商通常缺乏机构级别的记录,也没有所需的管理深度。然而,在规模超过1亿美元的大型项目的另一端,出资人拥有可观的跟踪记录、治理结构和管理深度。然而,这一端的市场服务良好,往往不能产生我们期望的回报。

我们的首选市场是中端市场,主要银行对这一市场的服务不足,通常代表着机构级的机会。Freehold的主要关注点是质量管理团队、保荐人治理和成熟度,同时还提供优越的风险调整回报。

这个在我的作品集里有什么用?

我们已经观察到,资产配置者将房地产债务放在固定收益投资组合以及房地产投资组合中。尽管如此,关于房地产债务是一种固定收益还是仅仅是房地产的另一种形式的争论仍在继续。

考虑到这场争论,许多人已经就这个问题写了文章。文献采用了几个不同的角度从研究债务类型到它以什么为担保。

以Maarten van der Spek为例。在2017年发表于《会计、金融和商业研究杂志》(Journal of Accounting, Finance and Business Studies)的论文中,范德斯派克辩称,关键因素是债务的结构以及它在资本堆栈中的位置。他认为,优先有担保债券最类似于固定收益债券,因为投资者获得的是固定或浮动回报,而这种回报与投资者对股票部分或相关房地产的收益没有相关性。而夹层更可能是房地产股票投资者的结果相关,van der machteld Spek进一步观察到随着杠杆的增加(70%),股票和房地产的关系略微有所增加,当然,这似乎是合乎逻辑的结果情况的高级债务较少的股本缓冲资本堆栈。

范德斯派克论点的另一面相当直接——即基础资产是房地产,因此它自然应该位于房地产投资组合之内。

近年来,随着全球范围内利率上限的收紧,许多机构投资者已将资金配置到房地产债务上。考虑到房地产周期的后期和低利率环境,投资者将资金配置到防御性更强的房地产债务策略上,他们乐于放弃股票上涨,以获得更高的收入和下行保护。

返回配置文件是什么?

房地产债务产生的所有回报都是收入的形式。投资者得不到资本利得。

我们的目标是Freehold债务收益基金的年净回报率为7%至8%。令人欣喜的是,该基金表现更好,在2019年10月1日至2020年5月31日期间实现了8.63%的年净回报率。

尽管从历史上看,这一资产类别的回报率一直较高(见下表),但最近,澳大利亚房地产债务资本配置规模的增加,收紧了回报率。我们认为,从中长期来看,他们将稳定在我们设定的年增长7%至8%的目标区间内。

上面的回报代表优先债务特殊目的机构的合并现金流。特殊目的机构现金流未被审计。在计算这些收益时,我们做了以下假设:i)平均有10%的基金将以银行存款形式持有,用于现金管理;ii)所应用的总费用大致类似于不动产债务收入基金的费用。过去的业绩不能作为未来业绩的指标。

风险是什么?

优先担保的第一抵押贷款债务位于资本栈的顶端。这意味着,如果标的资产出现减值,它将最先得到回报,最后失去资本。

Freehold主要专注于高级安全第一抵押贷款债务与保守的lvr。如果标的资产受损,其价值下跌幅度必须超过40%,投资者才会损失本金,因为我们的优先债务lvr通常在40%至60%之间。

房地产债务一般持有至到期,因此以账面价值持有。因此,投资者不会经历基础资产价值的波动。如果利息不是按月支付的,那么利息应计入投资组合的资产净值。当基金收到实际利息或现金时,应计利息会支付给投资者。

结论

Freehold预计,在接下来的6到12个月里,政府刺激市场的住房存量将会减少。我们认为,这将有利于房地产债务部门,因为它应保护资本价值,并鼓励新项目进入市场。

积极地说,这些市场动态可能会为投资者提供更多的机会。然而,我们在这里添加一个警告:关注质量是至关重要的,质量(正如我们前面所指出的)在贷款和项目发起人之间可能会有很大差异。

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